吳嘉隆：中國陷資產負債表衰退泥淖

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影響力論壇邀請野村總合研究所首席經濟學家辜朝明，他講全球出現一個罕見現象，就是美國在通膨，中國卻在通縮，重點在解讀中國經濟，特別是探討中國經濟是不是像30多年前的日本，陷入了資產負債表衰退？答案是肯定的。

全球經濟有兩個泡沫，一個是中國的房地產泡沫，另一個是美國的債券泡沫，當兩個泡沫並存時，會發生對撞的現象，先破掉的泡沫會出現資金外流，流到還沒破的泡沫，並撐住後面這個泡沫。目前看來中國房地產泡沫已經破了，也出現資金外流，而美國公債一直有買盤進來支撐也是事實，否則十年期公債殖利率不會比平均基準利率5.33%還要低。

現在問題在中國，房地產市場出現危機，首先會出現典型的債務型通縮（debt-deflation）。這是1930年代經濟大蕭條時期，由耶魯經濟學家費雪所提出，主要意思是當資產價格泡沫破掉時，還債的壓力會引來更多賣壓，資產價格出現進一步的下跌。於是為了還一樣的債務必須賣出更多的資產，原來不需要賣的也只好被迫停損賣出，出現「愈跌愈賣，愈賣愈跌」的惡性循環。中國房地產泡沫破掉後，雖然有價格管制，但開發商房子賣不掉，出現債務違約、裁員與破產，仍然是在印證房地產榮景的崩壞。

一旦當局讓房地產價格開始鬆動，賣壓會自然湧現。開發商與業主都有貸款要償還，在還債的壓力下，家庭開始削減消費，企業開始削減投資，要將手上的現金優先拿去還債，這是資產負債表衰退的第一個現象。

第二個現象就是家庭與企業不但忙著還債，而且都不敢借錢，出現信用需求的收縮。這裡有凱因斯的「流動性陷阱」現象，就是貨幣刺激沒辦法帶來信用擴張，一方面民間借款需求在收縮，另一方面銀行怕有呆帳，即使有大量的準備金也不敢擴張信用，於是購買力沒有真的進入實體經濟去流通，也就沒有通膨。

辜朝明的一個重要論點就是，在民間不借錢的情況下，必須由政府出來借錢，把錢花掉，才好維持金融體系與實體經濟的正常運轉。可是目前中國從中央到地方都有財政壓力，都在查稅補稅，等於是該財政寬鬆的卻反而財政收縮，估計中國經濟的資產負債表衰退將會變得更嚴重。